בימים האחרונים, דברנו עם מספר משקיעים נוספים ב-Atento. אנו תמיד אוהבים לשמוע דעות נוספות ולפעמים מגלים דברים חדשים. חשוב לזכור כי שיחות עם משקיעים אחרים יכולות להוביל לחשיבה קבוצתית, וכתוצאה מכך לפגוע ביכולת להיות ביקורתיים בנוגע להשקעה. אנו כמובן מודעים ומנוסים בתופעה פסיכולוגית זו, ולכן אנו משתדלים לרסן את ההתלהבות מדעות זהות.
הפן הטכני בהשקעה - טווח קצר
רוב המניות של Atento מוחזקות על ידי Bain Capital. להבנתנו, חלק מהמחזיקים הגדולים בחברה, חושבים שהחברה שווה הרבה יותר גם ללא שיפור תפעולי. בהנחה והחברה כן מצליחה לבצע שיפור תפעולי, חלקם מעריכים כי החברה שווה מעל ל-$10 למניה, מחיר שנסחרה בו לפני שנה וחצי בלבד.
נחמד, אבל למה זה חשוב?
צריך להבין את המהלכים של השחקנים שיצרו את ההזדמנות הזו, עוד לפני שבחנו את הפן התפעולי של העסק. הירידה החדה במחיר המניה נוצרה כתוצאה ממוכר לא רציונלי. קרנות השקעה גדולות מכרו מניות של החברה בכל מחיר, וריסקו את מחיר המניה לאזור $2.1.
להערכתנו, לחץ מכירות זה נגמר. במקביל החברה חזרה לרכוש את המניות שלה וכתוצאה מכך מחיר המניה התאושש לאזור ה-$3 למניה. כמו שכתבנו בעבר, Bain לא ימכרו את המניות שלהם בשוק במחיר הנוכחי, כי המניות משמשות כבטוחה כנגד הלוואה שנלקחה על מנת לרכוש את החברה.
כנראה, שגם המחזיקים הגדולים האחרים לא ימכרו מניות במחיר השוק. לכן, נוצר מצב בשוק כי היצע המניות למכירה הצטמצם באופן ניכר. כלומר כל מי שירצה להיכנס להשקעה וליהנות מהרווח הצפוי, יצטרך למצוא מוכר. הקושי למצוא מוכרים והרצון של משקיעים חדשים להשתתף בהזדמנות ההשקעה גרם למחיר המניה לזוז מ-$2.1 ל-$3.
אנו מקווים מאוד שהחברה ממשיכה לרכוש מניות בשוק גם בתקופה שהמחיר קצת עלה. אם החברה אכן ממשיכה לקנות מניות, אז מספר המניות הפנויות קטן יותר. משיחות שערכנו בעבר עם החברה, גם ההנהלה חושבת שהחברה שווה הרבה יותר מ-$3 למניה. אנו מקווים שהנהלת Atento אכן פועלת בהתאם לדברים.
הפן העסקי
אני מתייחס המון לצד הטכני בהשקעה - רכישת מניות, מחזורים ומי מחזיק את המניות של החברה, אך השקענו יותר זמן בניתוח הפן העסקי של החברה. הסיבה שאני פחות מרחיב עליו בעת הזו היא כי המחיר של המניה כל כך מגוחך, שהוא יכול לפחות להכפיל את עצמו ללא קשר לשיפור העסקי.
המנכ"ל החדש, קרלוס-לופס-אבידה, עוסק אך ורק בשיפור העסקי. הוא מתמקד בשיפור הרווחיות ובפתרונות בעלי ערך מוסף גבוה - שירותים דיגיטליים בעלי שיעורי רווחיות גבוהים יותר ואפשרויות לצמיחה.
עוד כחודשיים, באמצע חודש נובמבר, המנכ"ל יציג את התכנית האסטרטגית שלו לשנים הקרובות. ביום המשקיעים, נוכל לדעת האם ההשקעות הגדולות שהחברה בצעה בחודשים האחרונים אכן צפויות להניב החזר השקעה מספק ולשפר את הנתונים הפיננסיים. במידה וכן, אנו מעריכים כי המשקיעים הגדולים ידרשו מחיר גבוה יותר עבור המניות שלהם.
לסיכום,
למרות עליית מחיר המניה לאחרונה, נותר פער עצום בין המחיר בשוק למחיר שהגופים הגדולים מעריכים שהחברה צריכה להיסחר בו או להימכר בו.
אציג כמה מספרים כדי להבין את הפער שנותר ללא שיפור תפעולי:
1. כדי ש-Bain יוכלו להחזיר את ההלוואה שהם לקחו על מנת לרכוש את החברה - הם יצטרכו למכור את המניות שלהם בערך ב-$8.5 למניה.
2. בדוח האחרון של גולדמן זאקס על החברה, שהיה רע עם מחיר יעד נמוך מאוד, גולדמן התייחסו לאפשרות של מכירת החברה, ובמקרה כזה השווי שהעניקו לחברה היה $7 למניה.
3. בסקירה האחרונה שפורסמה באתר SumZero, האנליסט נתן לחברה מחיר יעד של בין $5.2 ל-$8.6 למניה.
4. אנליסטים אחרים, המסקרים את החברה, מעריכים את השווי של החברה ביותר מפי 2 מהמחיר הנוכחי.
5. מחזיקים גדולים בחברה, שאינם Bain, מעריכים כי החברה שווה לפחות $7 או $8 למניה גם ללא שיפור עסקי.
6. מחיר המניה בשוק הוא $3.
ניסיתי לתמצת לכם את עיקרי עבודת המחקר שלנו על החברה ועל הזדמנות ההשקעה. כל אחד מוזמן להמשיך בעצמו את עבודת המחקר ולבחון האם ההנחות שלנו נכונות או הגיוניות.
פעם הבאה שאכתוב עדכון על החברה תהיה לאחר יום המשקיעים, כחודשיים מהיום.
נראה מה יהיה המחיר אז....
בהצלחה בהשקעות,
עמית שמיר