הדיון בנושא רכישה עצמית של מניות (Buyback) חזר לכותרות בארה"ב. הסנטור הרפובליקאי, מארק רוביו, טען שבקרוב יציג חקיקה שתמסה את הרכישות החוזרות של מניות בדומה למס דיבידנדים. הפוליטיקאים נדהמו לגלות כי החברות העסקיות השקיעו חלק ניכר מהכסף שנחסך מהורדת מסים ברכישת מניות ולא בהשקעות לצרכיי צמיחה.
מדוע תופעה זו מתרחשת? מהן ההשלכות שלה? ומתי באמת נכון לרכוש חזרה מניות?
מדוע תופעה זו מתרחשת?
חלק משמעותי מחבילת התגמול של מנכ"לים ובכירים בחברה ציבורית נגזר ממחיר המניה. מחיר המניה נגזר מביקוש והיצע בשוק, והוספת קונה בשוק (החברה עצמה) תורמת לעליית מחיר המניה. לכן, ברור שלהנהלות קיים מניע כלכלי מהותי בעת החלטה על תכנית רכישת חוזרת של מניות. מחיר המניה גם משמש כמטבע של החברה בעבור רכישות של חברות אחרות. חברה שמחיר המניה שלה יקר, יכולה לבצע עסקאות רכישה גדולות יותר תמורת הקצאת מניות. בנוסף, עובדים רבים מעדיפים לעבוד בחברות בעלות שווי גבוה, שמחיר המניה שלהן עולה. לכן, קל להבין את המניעים של חברי ההנהלות בעת אישור תכנית רכישה חוזרת של מניות.
מהן ההשלכות של רכישת מניות חזרה?
ניפוח של מחיר הנכסים
הגדלת אי-השוויון, העשירים מתעשרים יותר
הקצאת הון לא נכונה במקרים רבים
חשיבה לטווח קצר
מתי באמת נכון לרכוש חזרה מניות?
וורן באפט התייחס לסוגיית רכישה עצמית של מניות במכתבו השנתי לשנת 2016.
מניסיונו, רכישה עצמית של מניות הגיונית כאשר מחיר המניה נמוך מהשווי הכלכלי.
דוגמה: עסק ששוויו הכלכלי 3 מ’ ₪ ומוחזק ע”י 3 שותפים שווים. אם העסק רוכש את חלקו של אחד השותפים, במחיר של 800 אלף ₪, 2 השותפים הנותרים, הרוויחו באותו רגע 100 אלף ש”ח כל אחד. לפעמים פשוט להציף ערך.
מנגד, אם הרכישה העצמית מבוצעת במחיר גבוה מהשווי הכלכלי - החברה משמידה ערך לבעלי המניות הנותרים.
ישנם 2 מקרים בהם לא נכון לבצע רכישה עצמית:
1) כאשר העסק זקוק למזומנים לתפעול שוטף ולא נכון להגדיל את רמת החוב של העסק.
2) כאשר לעסק ישנן הזדמנויות השקעה טובות יותר, שצפויות להניב תשואה גבוהה יותר.
מה שחכם לקנות במחיר מסוים (מחיר זול), טיפשי לקנות במחיר אחר (מחיר יקר).
לסיכום,
רוב המנהלים מעדיפים להשקיע בצמיחה, לראות את החברות שהם מנהלים גדלות, גם אם ההשקעות מניבות תשואה נמוכה מאשר רכישה עצמית. אם מניות החברה נסחרות מתחת לשווי הכלכלי, והחברה לא צריכה את הכסף לתפעול או להקטנת החוב, אז נכון לרכוש בחזרה מניות במחיר אטרקטיבי.
לצערנו, מעטים המנהלים הפועלים לפי גישה זו באופן עקבי, ונושא הקצאת ההון אינו מודגש מספיק ביחס לחשיבות שלו, בתכניות הלימוד של MBA, (תואר שני למנהל עסקים).
בדומה לבאפט, בקפלר אנו לא מאמינים כי תמיד נכון לרכוש חזרה מניות, אלא רק בהקשר של מחיר ובהשוואה לאפשרויות ההשקעה האחרות של המזומנים העודפים. אנו מעריכים כי ההחזקות בקרן זולות באופן משמעותי, ולכן נרצה לראות את רוב החברות רוכשות חזרה מניות.
בפגישות ובשיחות שלנו עם ההנהלות, אנו נוטים להתאכזב פעמים רבות מהחלטות הקצאת ההון. האכזבה מתבטאת לרוב בחוסר רצון לרכוש מניות או חוסר אגרסיביות ברכישות, כאשר המחיר הזדמנותי מאוד.
מנגד, אנו רואים גם חברות המגייסות חוב גדול כדי לרכוש מניות חזרה במחירים מופקעים - ולא יכולים להבין איך החלטה כזו עוברת בדירקטוריון אחראי.
התרחיש השני גרוע יותר, אך הוא לא בעולם ההשקעות שלנו, כי אנו מראש בוחנים השקעות בקרן רק בחברות שאנו מאמינים כי הן זולות באופן משמעותי ביחס לשווי הכלכלי שלהן.
מנכ"ל שיודע להקצות הון, יניב לבעלי המניות שלו תשואות גבוהות יותר בטווח הארוך.
בהצלחה בהשקעות,
עמית שמיר