עמית שמיר
לפני שאפרט כיצד ניתן להרוויח הרבה בשוק ההון, חשוב לדעת כי ישנן שיטות רבות להרוויח (ולהפסיד) בשוק ההון. פעמים רבות, אנשים המאמינים בגישה אחת נוטים לחשוב שכל השאר הם כופרים, טיפשים ולא מבינים. אני מאסכולת גישת השקעות הערך, ומאמין ברכישת מניה (חלק בחברה) במחיר נמוך יותר מהשווי הכלכלי שלה. אבל לפעמים דברים זולים נשארים זולים זמן רב. אלו חברות בכל זאת, יוצרות ערך משמעותי על פני תקופה ארוכה?
“Pay attention to the cannibals.”
Charlie Munger
צ'ארלי מאנגר, שותפו של וורן באפט, אומר לנו לשים לב לקניבליזם - חברות "שאוכלות"את המניות שלהן. כלומר, מבצעות רכישות חוזרות של מניות באגרסיביות ולאורך זמן, כאשר המחיר נכון. כבר התייחסתי בפוסט קודם לרכישת מניות ומתי נכון לבצע תכנית רכישה חוזרת. בפוסט זה אנסה להדגים כיצד תהליך זה יוצר ערך משמעותי למשקיעים.
כאשר אני מדבר עם הנהלות של חברות, אני עדיין מופתע לגלות את המספר המצומצם של מנהלים ומנהלי כספים המבינים כיצד ניתן ליצור ערך משמעותי בחברות ציבוריות. לכן, הגדרתי את יכולת הקצאת ההון כתכונה השנייה החשובה ביותר למנכ"ל. לצערי, ההנהלות מתמקדות בעיקר ברצון לצמוח, ולרוב, הדרך הטובה ביותר שהם מוצאים לצמיחה היא ע"י רכישות.
לפני כמה ימים נתקלתי בציוץ של Ian Cassel על חברה שאני מכיר שנים. כאשר ראיתי שוב את המספרים החלטתי לשתף אתכם.
החברה היא AutoZone סימבול AZO.
כמו שניתן לראות בטבלה, החברה צמחה ב-20 השנים האחרונות. הרווח שלה צמח יותר מאשר ההכנסות - כלומר יש לה מינוף תפעולי. אבל המספרים המעניינים הם כמובן מספר המניות שקטן ב-82%, הרווח למניה שגדל ב-2892% ומחיר המניה שעלה ב-3783% (וזה כולל את בועת הטכנולוגיה ואת המשבר הפיננסי הגדול ביותר ב-100 השנים האחרונות).
צמיחה גבוהה - השאיפה (הלא נכונה) של כל הנהלה
כמעט בכל שיחה, אנו שומעים את חברי ההנהלה מסבירים לנו שהם רוצים להשקיע בצמיחה, ופחות מעניין אותם לרכוש מניות בחזרה. השאיפה שלהם היא להשיג צמיחה דו-ספרתית והם משקיעים את הכסף בהתאם. הפתרון היצירתי של רובם לבעיית הצמיחה האנמית היא לבצע רכישות או להשקיע הרבה בסגמנט חדש שיש לו סיכוי לצמוח באופן משמעותי. בפועל, רוב הרכישות מבוצעות במחיר יקר, אם לא מנופח. לאחר מספר רבעונים מגלים שהסינרגיה עדיין לא עובדות, אבל החוב שנלקח לבצע את הרכישות עובד כמו שעון. אם ניתן לשפר קצת את המספרים משפרים ולוקחים בונוסים על תוצאות ועוזבים. לאחר מכן מגיע לחברה מנכ"ל חדש, הוא מבצע מחיקות מלאי, פיטורים (התייעלות), סגירה של פעילויות לא רווחיות וכדומה - מנסה לתקן את רכישות העבר.
יצירת הערך ב-AutoZone
חזרה ל-AutoZone, החברה אכן צמחה במהלך 20 השנים האחרונות. הצמיחה הסתכמה ב-178%, כלומר כ-5.3% בשנה. זו צמיחה יפה, אבל בטח לא אחת כזו שמצדיקה תשואה של 20% בשנה על פני 20 שנים. ניתן בקלות להבין שהנהלת AZO התמקדה ביצירת ערך לבעלי המניות ולא רק בצמיחה דו-ספרתית. יצירת הערך המרכזית נוצרה כתוצאה מקיטון חד במספר המניות של החברה. מספר המניות קטן מ-150 מיליון בשנת 1999 ל-27 מיליון מניות ב-2019. לצורך הדוגמה, נניח והיה מחזיק אחד שבבעלותו 20% מהחברה ב-1999 והוא לא מכר מניה אחת, היום הוא היה הבעלים של 100% מהחברה. כמה זה בכסף? כל 300,000 אלף ש"ח שהושקעו בחברה לפני 20 שנים, שווים כיום 11.6 מיליון ש"ח.
איך זה מרגיש?
קל מאוד לקחת נתונים של 20 שנים ולהוציא מהם את התשואה השנתית. אבל, איך בפועל מרגישים לאורך התקופה? כמו בכל ההשקעות הגדולות, כסף לא בא בקלות. המשקיע מצא את עצמו מופסד כ-30% לאחר שנה וחצי מתחילת ההשקעה. זו נקודת שבירה שמשקיעים רבים לא היו צולחים אותה, להפסיד 30% בשנה וחצי זה מבאס. לאחר מכן, מחיר המניה זינק עד לאזור 80 דולר במאי 2002 ונתקע שם 4 שנים. זו היא נקודת השבירה השנייה. קשה מאוד להחזיק מניה שלא זזה לשום מקום במשך 4 שנים, בזמן שמסביב מספרים לכם על השקעות אחרות מוצלחות. נקודת השבירה האחרונה, התרחשה לא מזמן יחסית, בשנים 2016-2017, מחיר המניה אבד שוב 33% בתקופה של כשנה וקצת.
מצ"ב גרף המניה של AZO ב-20 השנים האחרונות:
לסיכום,
הצגתי דרך אחת להרוויח הרבה בשוק ההון על פני תקופה ארוכה. אך שוק ההון לא נותן מתנות בחינם, הוא דורש יכולת לסבול. אם אין לכם יכולת לסבול או להתנתק מהפן הרגשי של שוק ההון, כדאי שתחפשו להשקיע את כספכם במקום אחר. גם החברות הטובות ביותר ואלו שיוצרות ערך רב, לא עולות במגמה אחידה.
הדבר היפה, הוא שכאשר מנהל את החברה מנכ"ל שיודע להקצות הון, הזמן פועל לטובתכם כמשקיעים. כל מי שבוחר להתייאש מהחברה, בבקשה שימכור את המניות שלו לחברה, ועדיף בזול. על פני שנים רבות, אם החברה ממשיכה להקצות הון נכונה, נוצר ערך משמעותי למשקיעים הנותרים. אמנם החברה לא תופיע בחדשות כחברה הצומחת ביותר, והמנכ"לים שלה לא יקבלו יותר אופציות ומניות מאשר החברה רוכשת חזרה, אך המשקיעים בה יזכו לתהליך יצירת ערך אמתי.
תחפשו את החברות הקניבליות, אבל תבדקו קודם שאכן מדובר בחברות טובות ושהחלטות הקצאת ההון אכן נכונות. זו אחת הדרכים הטובות ביותר לעשות הרבה כסף בשוק ההון, אבל לא היחידה.
בהצלחה בהשקעות,
עמית שמיר